八马茶业第三次世界大战IPO的毛利率是56%，净利率只有10%。王文斌家族持股63%，“亲家圈”867亿。

一波三折上市的八马茶业三战IPO饱受质疑，被证监会反复问询46次。

近日，证监会对八马茶业主板IPO文件进行反馈，连续发出46条质疑，包括撤回创业板IPO的原因、销售费用占比过高等。

据悉，2022年9月，八马茶业提交招股书，申请登陆深交所主板。拟公开发行不超过2580万股新股，拟募资10.08亿元。如果这次能成功上市，八马茶业将成为& ldquo茶第一股& rdquo。

总而言之，早在2013年，八马茶业就谋求在中小板上市，如今已经三次冲击IPO。十年过去了，还没有成功拿下a股IPO。其上市之路为何历经波折？

长江商报记者注意到，虽然近年来八马茶业业绩较为稳定，但2021年17亿元的营收并未成功拿下IPO，反映出公司生产模式高度依赖加盟，产品不具备核心竞争力。

此外，八马茶业因为产品质量问题被央视曝光，一度陷入舆论漩涡。值得注意的是，八马茶业是典型的家族企业，实际控制人王文斌的子女与安踏、七匹狼(5.650，-0.01，-0.18%)等多家民营企业的联姻引人关注。这些问题可能是阻碍其上市的因素。

第三次IPO严重依赖特许经营模式。

回顾八马茶业上市，似乎并不顺利。

早在2013年，八马茶业就谋求在深交所中小板上市，但最终在2015年挂牌新三板，并于2018年4月终止挂牌。2019年7月，重启上市计划，转战深交所。2021年4月申请在创业板IPO，获深交所受理，但经过三轮问询后于2022年5月撤回。

两次& ldquo断戟& rdquo之后，2022年9月，八马茶业再次向资本市场发起冲击。上市板由之前的创业板变更为深交所主板，拟募资10.08亿元，较之前增长47.58%。辅导机构依然是中信证券(20.830，-0.07，-0.33%)。

对此，证监会这篇2万字的长文共提出了46个问题，包括合规问题、信息披露问题和财务会计资料相关问题。其中质疑八马茶业从深交所创业板撤回上市申请的原因，还要求八马茶业说明是否存在商业贿赂以及各期广告投放的具体情况。

从业绩来看，茶叶业务一直被认为是& ldquo暴利& rdquo实际情况如何？招股书显示，2019年至2022年，mdash；3月(以下简称& ldquo报告期& rdquo)，其主营业务毛利率分别为53.31%、53.22%、53.72%、55.56%，总体稳定，波动不大。产品方面，毛利率较高的是乌龙茶和岩茶，2019年以来毛利率一直保持在60%以上。

然而，八马茶业的净利润率并不丰厚。报告期内，公司营收分别为10.23亿元、12.66亿元、17.44亿元和4.51亿元，净利润分别为9188.16万元、1.16亿元、1.63亿元和4514.69万元。净利润率分别为9%、9.2%、9.37%、10.02%。

值得注意的是，之前，在& ldquo一波三折& rdquo在IPO的过程中，有一种声音说，八马茶业IPO之所以屡禁不止，关键原因是自身定位不匹配。虽然自称零售行业，但其盈利方式是通过加盟，零售和利润都给经销商。

招股书显示，报告期内，八马茶业拥有加盟店近2300家，直营店400家。从收入来源来看，八马茶业的众多加盟商是其主要收入来源。

报告期内，八马茶业通过线下加盟模式的销售额分别为4.8亿元、5.9亿元、8.9亿元和2亿元，分别占主营收入的47.44%、47.33%、51.5%和44.76%。特许经营收入占比接近50%，占比较重。

对此，有业内人士告诉长江商报记者:& ldquo八马茶业的经营模式是收取加盟费，然后将产品卖给加盟商，类似于米雪冰城等加盟商，但市场迟早会饱和。& rdquo

此外，需要注意的是，随着销售规模的扩大，线上线下直销和加盟渠道的快速扩张，八马茶业的库存规模呈上升趋势。各报告期末存货账面价值分别为2.09亿元、3.2亿元、3.5亿元和3.8亿元，分别占总资产的27.81%、35.48%和26.77%。

销售R&D不平衡，质量问题频发。

资料显示，八马茶业成立于1997年7月。是全国各类茶叶连锁品牌企业。目前主要从事茶叶及相关产品的R&D、设计、标准出口和品牌零售。

为了扩大品牌影响力，八马茶业不仅在加盟店数量上下功夫，还注重品牌推广，这也使得销售费用保持在较高水平。报告期内，公司销售费用居高不下。

招股书显示，2019年至2022年，mdash；3月份，八马茶业销售费用分别为3.58亿元、4.29亿元、5.76亿元和1.55亿元，占营收的比例分别为35.02%、33.85%、33.04%和34.37%。

其中，营销和广告费用占了大头。报告期内，支出由2019年的0.91亿元增长至2021年的1.90亿元，销售费用占比由25.35%增长至2021年的32.89%。2022年第一季度营销及广告费用为5400万元，占比再次提升至35.05%。

然而，与营销推广形成鲜明对比的是，八马茶业的产品研发投入却很少。招股书显示，报告期内，八马茶业的R&D投资分别为570.22万元、328.01万元、664.12万元和148.85万元，分别占当期营收的0.56%、0.26%、0.38%和0.33%。

长江商报记者观察发现，八马茶业更像茶& ldquo波特& rdquo，而不是厂商。在处理过程中，八马茶业还多次因涉及虚假宣传或其他品控问题被处罚。

2018年9月27日，博鳌亚洲论坛斥责八马茶业虚假宣传、伪造授权。具体原因是八马茶业在公司网站首页宣传其产品为2018博鳌亚洲论坛指定用茶，并在网站上发布& ldquo商家加盟& rdquo该网页使用了伪造的博鳌亚洲论坛授权。

此前，八马茶业也因产品过度包装登上质检黑榜。2017年，央视《每周质量报告》对巴马公司部分茶叶进行检测，发现产品中乌龙茶样品质量较差；污染物超标，实测质量低于明示等级。

此外，八马茶业早前向深交所创业板披露的招股书显示，公司三家加盟商存在销售过期产品的情况，均发生在2021年。这三起案件中，有两起相关用户起诉至法院，另一起案件是当地市场监管部门在检查中发现销售过期产品，最终给予加盟商25000元罚款。

带出婚姻& ldquo富人圈& rdquo

长江商报记者关注到八马茶业冲击深交所，经过多轮问询，也揭开了家族联姻的内幕。

据了解，八马茶业是典型的家族企业。本公司的控股股东和实际控制人为、、、、吴。本次发行前，五人持有公司62.80%的股份。其中，、、为兄弟，为配偶，吴为配偶。

然而，与内部持股比例相比，更引人注目的是实控人王文斌的两个女儿和一个儿子的联姻对象。

根据招股说明书，王文斌和他的妻子是姻亲。王文斌的儿子娶了安踏老板丁世忠的女儿。根据2021年胡润百富榜，丁世忠以770亿元的财富排名第66位。

的两个女儿分别嫁给了七匹狼实际控制人周和控股集团董事长的儿子。据《胡润百富榜》报道，周·和之父高·的身家分别为32亿元和65亿元。

据此估算，八马茶业实际控制人王文斌有三& ldquo公婆& rdquo总价值约867亿元。然而，虽然& ldquo公婆& rdquo贵是贵，但实际上八马茶业和相关企业的业务往来并不多。

招股书显示，2019年至2021年，八马茶业向七匹狼及其关联企业销售的茶叶及相关产品销售额分别为0.34万元、9.18万元和43.84万元，三年累计销售额为53.36万元。

此外，八马茶业仅在2020年和2021年向安踏体育及其关联企业销售茶叶及相关产品，销售额分别仅为5.31万元和2.3万元，累计销售额仅为7.61万元。

业内消息称，& ldquo最强公婆团& rdquo八马茶业上市贡献有限，但真正决定其能否登陆资本市场的是最根本的商业逻辑。未来如何实现公司的标准化、规模化、品牌化是需要考虑的。