帕瓦股份IPO:产品保证金被数亿元风险替代。收入“不对”

原标题:帕瓦股份IPO:产品存替换风险上亿元，营收“数不相符”

《电鳗财经》文/李冰瑶

5月6日，浙江帕瓦新能源股份有限公司(以下简称帕瓦股份)科技创新板IPO顺利通过。招股书显示，帕瓦股份主要从事锂离子电池三元正极材料前驱体的研发、生产和销售。

电鳗财经注意到，近年来，帕瓦股份的几个大客户也在布局三元前驱，将与其形成直接竞争。此外，该公司的RD费用记录方法值得深入研究，其数亿元的营业收入“与数字不符”。

产品被替换的风险

招股书显示，帕瓦股份属于当代安培科技股份有限公司的供应链公司，2021年末向当代安培科技股份有限公司、控股公司湖南邦普和广东邦普供应单晶NCM5系列三元前驱体产品。然而，2022年第一季度，当代安培科技有限公司的业绩大幅下滑。2022年一季报显示，当代安培科技股份有限公司实现营业收入486.78亿元，同比增长153.97%。净利润14.9亿元，同比下滑23.62%，扣非归母净利润仅为9.77亿元，同比下滑41.57%。

因此，即使公司进入当代安培科技有限公司的供应链，也很难保证持续的业绩和盈利能力？而且，值得注意的是，近年来，帕瓦股份的业绩犹如坐过山车。

2018年至2021年(以下简称报告期)，帕娃股份分别实现营业收入63809.99万元、53749.41万元、57901.36万元、85790.38万元；净利润分别为3606.14万元、2026.8万元、4098.38万元、8341.53万元。与2018年相比，公司营业收入和净利润出现双降。2020年其营业收入仅比2019年增加4151万元，2021年比2020年增加27889.02万元。而且2020年净利润增幅高达93.87%，却远超营业收入增幅7.7%，营业收入增幅远小于净利润增幅。

同期经营活动现金流量净额分别为-1883.87万元、6726.04万元、3711.79万元和-24097.89万元，2018年和2021年为负，2022年一季度为-6041.65万元。可见公司业绩含金量不足。

招股书显示，帕瓦的主要客户包括厦门吴瑕新能源、湖南杉杉能源科技有限公司、陕西马虹科技有限公司等。

据相关媒体报道，这些客户正在布局自己的三元前驱体生产项目。例如，陕西马虹科技占地201亩，总投资16亿元。自2017年底开工建设以来，已完成投资9亿元。一期建设的四条生产线已正式投产，产能已全部释放。二期工程三元车间和前驱体车间已完工，前驱体车间将进入设备安装阶段。项目全部建成投产后，可形成2万吨/年三元前驱体和2万吨/年三元正极材料的生产规模。预计年实现工业产值48亿元，利税5亿元，共为社会提供就业岗位258个。

客户也在布局三元前驱。这是否意味着帕瓦股份将面临更加激烈的竞争？

此外，Pava有限公司的最大客户XW新能已发布公告称，2022年1月1日至2024年12月31日，XW新能预计向Pava有限公司采购三元前驱体约4-7万吨，2022年8000-15000吨，2023年15000-25000吨，2024年17000-2024年。但是，从那以后，这次购买似乎就没有了下文。

根据招股书，帕瓦股份更依赖于XW新能。自2018年开始合作以来，XW新能一直位列帕瓦股份前五大客户，次年成为其最大客户。2018年合作年度，XW新能为Pava贡献收入1.06亿元，占当期收入的16.58%。2019年至2021年，XW新能为Pava创造的营收分别为2.27亿元、1.49亿元和5.09亿元，分别占当期营收的42.25%、25.74%和59.38%。

此外，值得注意的是，XW新能作为Pava的最大客户，也于2021年9月与中威签署了战略合作框架协议。自协议签署之日至2023年12月31日，三元前驱体产品供需约为15000-35000吨/年。

2021年10月，厦门钨业新能源与荆门格林美签订合作协议。自协议签署至2023年12月31日，荆门格林美将向厦门钨业新能源供应15-35，000吨三元前驱体和0.5-15，000吨四氧化三钴。

从XW新能源的采购情况来看，XW新能源是否正在逐步摆脱对帕瓦股份供应的依赖？

此外，同样生产电池材料的杉杉能源在报告期内一直是Pawa的前五大客户。2019年至2021年，杉杉能源分别购买了1.81亿元、2.81亿元和1.43亿元的帕瓦股份，分别占当期营收的33.74%、48.61%和16.71%。

XIX新能和杉杉能源两家客户为帕瓦股份带来的总收入已经占到了近80%。此外，作为客户，XW新能和杉杉能源已经具备三元正极材料前驱体的量产能力。这意味着Pava股份置换的风险不仅来自同行公司，还来自大客户本身。

截至2021年底，XW新能源和杉杉能源自有三元前驱体产量分别为1万吨/年和2.2万吨/年。同期，XW新能源和杉杉能源的外购三元前驱体产量分别为3.5万吨/年和3.8万吨/年。

对于上述风险，帕瓦股份表示，公司不存在被大客户替代的风险。但据业内人士透露，如果XW新能源和杉杉能源的自产产量进一步增加，对帕瓦的威胁仍然很大。年报显示，XW新能2021年的研究项目还包括NCM811等单晶产品，意在开发性价比更高的三元前驱体。

截至2021年底，XW新能已投入601.25万元用于三元前驱体共沉淀控制结晶技术的研发，预计总投资规模约为1296.29万元。

RD费用的记录方法值得进一步研究。

招股书显示，报告期内，帕瓦股份的RD费用分别为1595.38万元、1838.89万元、2687.76万元和3207.01万元，占当期营业收入的比例分别为2.5%、3.42%、4.64%和3.74%。报告期内，帕瓦股份的RD费用率未超过5%。

在科技创新板上市的科技属性评价标准之一是公司最近三年累计RD投资占最近三年累计营业收入的比例≥5%，或者最近三年累计RD投资≥6000万元。2018年至2020年，帕瓦股份的RD总费用约为6122.02万元，刚好满足上述评估标准。

虽然RD投资勉强达标，但帕瓦股份的独立RD能力受到了发审委的质疑和问询。公司招股书显示，帕瓦股份与中南大学建立了合作RD关系，由中南大学负责三元前驱体的基础研究，帕瓦股份负责三元前驱体在中试和中试阶段的RD和产业化。除此之外，还聘请中南大学的欧星、雷明、张佳峰为兼职顾问，为RD项目的基础理论和技术前沿方向提供建议和指导，不参与具体的产品开发。

对此，在第二轮问询中，发审委要求帕瓦股份说明“是否具备独立RD能力，核心技术是否属于独立RD，通过与高校等科研机构合作、聘请兼职顾问等方式进行RD是否符合行业惯例”。

在帕瓦股份的RD费用中，材料投入和员工薪酬占比最高。2018年至2021年，帕瓦股份RD费用的实物投入分别为537.49万元、448.48万元、1085.24万元和1001.37万元，分别占当期RD费用的33.69%、24.39%、40.38%和31.22%。2020年，材料投入成本同比增长142%，占比也大幅提升。

帕瓦股份的大部分物质投资转化为国外产品对外销售。2019年至2021年，国外产品收入分别为44.02万元、675.2万元、1436.88万元。当年年末在售库存产品金额分别为36.48万元、343.71万元、1439.15万元。

可以看出，2020年和2021年，帕瓦股份在RD的物质投入激增。值得注意的是，由于在RD的材料投资大幅增加，公司来自国外产品的收入和未售出的库存产品数量激增。因此，该公司涉嫌将库存产品转入RD费用的材料投资，起到美化财务报告的作用。

此外，员工薪酬在帕瓦股份RD费用中的比例也很高。报告期内，员工薪酬分别为498.84万元、742.65万元、877.83万元和1335.51万元，分别占研发支出的31.27%、40.39%、32.66%和36.03%。

值得注意的是，2021年，帕瓦股份的RD人员数量突然增加了66.67%。但公司新增的技术人员中，学历较低、与主营业务关联度不大的员工较多。

在本报告所述期间，帕瓦有40名技术员、42名技术员和70名技术员。2021年末的技术人员中，与公司主营业务相关的化学、材料技术人员仅增加1人，机械、工程、自动化相关专业技术人员增加10人，其他专业技术人员增加17人。

从RD人员学历来看，2021年底帕瓦28名新RD人员中，新RD人员大专学历12人，新RD人员大专学历8人，新本科学历8人。从年龄来看，2021年底Pawa的28名新RD人员中，30岁以上的有26人，30岁以下的只有2人。

此外，Pawa还将总经理张宝和副总经理程磊的大部分工资计入RD费用。报告期内，张宝公司员工工资分别为118.12万元、120.72万元、243.16万元，计入RD费用的金额分别为94.5万元、96.57万元、194.53万元；程雷员工的工资分别为27.75万元、42.93万元和49.9万元，公司将员工的工资全部计入RD费用。由于张宝和程磊的工资，报告期内帕瓦的RD费用刚好超过6000万元的“红线”。

业内分析人士质疑，由于张宝和程雷同时是技术人员，将员工薪酬计入RD费用更为合理。但张宝也是实际控制人之一，是公司总经理。他在公司中的决策和管理作用无疑是非常重要的，因此将他的大部分工资包括在RD费用中是不合理的。

截至招股说明书披露日，帕瓦股份共有25项发明专利，其中18项用于主营业务。然而，公司的19项发明专利都集中在2020年和2021年，这与RD投资和员工数量突然增加的趋势一致。

上亿美元的收入不匹配。

招股书显示，2020年和2021年，Pawa营业收入分别增长7.72%和48.17%，净利润分别增长102.21%和103.53%，均远超营业收入。

但值得注意的是，在2021年帕瓦股份营业收入达到8.58亿元的前提下，当年销售商品和提供劳务收到的现金仅为3.94亿元，两者差距较大，其财务数据的真实性受到质疑。

一般情况下，企业实现的营业收入或者以现金形式流入企业，或者形成应收账款、应收票据等经营性债权。因此，我们计算了Pawa在报告期内的相关数据。

根据Pawa招股书披露的信息，可以预计2019年至2021年，Pawa包含增值税的营业收入分别为6.07亿元、6.54亿元和9.69亿元。

接下来，我们来看看它的现金情况。2019年至2021年，帕瓦销售商品和提供劳务收到的现金分别为2.48亿元、2.40亿元和3.93亿元，其中2019年预付货款22.01万元，2020年和2021年账面合同负债分别为473.51元和36.26万元。由此，可以推断公司的经营在2020年和2021年。

将含税营业收入与当期现金流入交叉核对后可以得知，理论上2020年和2021年企业新增经营性债权金额分别应为4.14亿元和5.76亿元。

2019年至2021年，公司账面应收账款分别为8816.46万元、1.1亿元和8614.81万元；应收票据金额分别为7469.1万元、1.49亿元和1.79亿元，应收账款融资金额分别为439.02万元、1592万元和15116.43万元。由此可以计算出2020年和2021年公司经营性债权新增额分别为1.07亿元和1.42亿元，比理论上增加的债权分别少3.07亿元和4.34亿元。

业内分析人士质疑，帕瓦股份的营业收入既没有以现金形式实现，也没有以债权形式实现。体现在哪里？恐怕需要帕尔瓦股份给出合理的解释。

此外，招股书显示，2019年至2021年，帕瓦股份已背书或贴现，2020年末和2021年末未偿还的应收票据/应收账款融资金额分别为2.89亿元和2.57亿元。即使上述所有金额都被视为背书购买，它们也不会反映在现金流量表中。扣除上述金额，还有1800万元和1.77亿元营业收入找不到。可见公司为了美化业绩，存在虚增收入的可能。返回搜狐查看更多。

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